（原标题：21书评｜算清“养老账”）
编者按：2005年，巴曙松教授主持的中国资产管理行业研究课题组开始关注尚处于起步阶段的中国资产管理行业。
当时，中国资管行业以公募基金为主，总规模不超过3万亿元。截至2024年末，中国资管行业总规模已逾165万亿元，成为经济金融体系运转的重要组成部分。
2025年是课题组开展持续研究的第20年，这20年里，中国资管行业不断创新，包括金融科技对行业的革新，以及公募REITs、ESG、家族信托等新产品等，这些创新都在年度发展报告中被忠实记录和深度剖析。
到2025年12月，个人养老金制度全面推广已满一年，作为养老第三支柱的个人养老金，大大拉近了资产管理与每个人的距离，我们摘录《2025年中国资产管理行业发展报告》中个人养老金的专题研究，希望对普通公众算清“养老账”有所帮助。
随着我国人口老龄化程度不断加深，养老问题逐渐成为全社会关注的焦点。2022年4月，个人养老金制度正式确立。自2024年12月15日起，个人养老金制度从36个先行城市（地区）全面推广至全国。
2025年中国资产管理行业发展报告
巴曙松、周冠南、禹路等著
湛庐文化︱浙江科学技术出版社
2025年10月
目前，我国个人养老金制度顶层设计已初步完成，后续第三支柱仍需发展完善。
第三支柱未来发展空间定量测算
考虑到缴存个人养老金需要参与者具备较为稳定的收入水平，这样才能保证在较长周期内可以持续投入，因此，本测算首先根据收入水平和收入稳定性将个人养老金的受众群体设定为剔除灵活就业人员后的参保城镇职工基本养老保险群体。其次，由于参与者缴纳个人养老金的一个重要动力是享受税收优惠，所以本测算进一步将上述群体中的能够享受到税收优惠的群体设定为个人养老金受众，即剔除无须纳税和税率在3%的群体。我们将两次剔除后的最终群体确认为个人养老金实际投资者。根据测算，预计2024年末全国参与个人养老金制度的群体规模在7500万人左右，参与个人养老金制度的资金规模在2000亿元左右。
人社部数据显示，截至2023年第一季度末，全国共有3038万人开立个人养老金账户，其中仅900余万人缴存了资金，以2023年末36个试点城市20000万的客群基数作为基准，通过计算，2023年第一季度缴存占比约为5%，年末占比可能略有增长。因此我们设定，2024年个人养老金参与比例为6%。到2050年时，在悲观、中性、乐观情景下，这一比例分别变动至6%、8%、10%，且设定个人养老金年均投资额分别为2000元，投资平均收益率为2%。假设当年的个人养老金会在年末缴纳完毕，并会在下一年进行投资并获得收益。
基于前述分析，我们得到了个人养老金投资规模相关计算公式：
当年个人养老金投资规模=客群基数×参与比例×个人养老金年均投资额
个人养老金累计投资规模=前一年个人养老金投资规模×（1+平均收益率）+当年个人养老金投资规模
基于前述设定我们可以发现，在中性假设下：2030年，我国个人养老金累计投资规模将达到约5267.46亿元；2035年，将达到约8380.50亿元；2050年，将达到约19653.08亿元。而在乐观假设下，个人养老金累计投资规模将会增加更多：2030年，将达到5362.09亿元；2035年，将达到8730.49亿元；2050年，将达到21700.50亿元。即使在悲观假设下，我国个人养老金累计投资规模也将在2050年达到18629.37亿元。
当前我国第三支柱发展的难点我国个人养老金开户情况较好，但目前存在缴存率偏低、缴存金额较少、缴存资金用于投资的比例较低等问题。
个税优惠吸引力不足。从不同收入群体看，年收入6万元以下的中低收入群体，本无须缴纳个人所得税，但若参与个人养老金账户缴费，退休时领取养老金需额外缴纳3%的个人所得税；对于年收入在6万～9.6万元的群体，适用于3%的个税税率，参与个人养老金制度的节税影响不大；对于收入较高群体，缴纳个人养老金的节税效果较好，但每年12000元的缴存上限导致其吸引力不足。
账户设计欠缺灵活性。目前我国第二支柱和第三支柱之间完全隔离，参加人无法将资金在各账户之间转移，也不能共享可投养老金产品，这在一定程度上降低了账户的灵活性。从海外经验来看，美国允许居民将第二支柱资金转移至第三支柱，从而享受税收优惠，第二支柱和第三支柱的部分可投养老金融产品也可共享。英国则允许居民离职时将资金从第二支柱转入第三支柱。日本允许雇主直接向雇员的个人养老金账户进行缴费。我国个人养老金账户与第二支柱的联动还有极大改善空间。
可投个人养老金产品范围及种类仍有待丰富。我国个人养老金产品可投范围在逐步拓宽，包括储蓄存款、理财产品、商业养老保险、公募基金、国债、特定养老储蓄、指数基金等，但个人养老金产品的种类及产品设计仍有较大探索空间。从发达国家经验看，股票、不动产投资信托基金（下称“REITs”）、私募基金、未上市公司股权、投资信托、黄金等品种均在可投范围内，它们均能够较好地提供收益补充，但同时，这些资产的潜在投资风险也较大，需做好投资者准入的把控。
居民养老储备意识不足且投资决策困难。在个人养老金储备上，居民的认识还有待提高。此外，部分参加人还会面临个人养老金账户缴存资金后的投资决策难题，因为在各类养老金产品的选择上存在一定的专业门槛。
个人养老金制度的完善思路
完善个人养老金顶层制度设计。未来，修订方向可从以下几方面考虑。
一是根据经济发展水平动态调整个人养老金的税收优惠限额，以提升个人养老金账户对更多收入群体的吸引力。
二是探索更多的税收优惠模式，如EEE模式（即缴纳、投资和领取阶段都不纳税），也可以进一步降低领取阶段的税率。
三是扩大个人养老金账户制度的参与范围，目前仅限在中国境内参加城镇职工基本养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者，对于新就业形态中大量灵活就业的居民可适当放宽个人养老金账户的参与限制。
四是建立第二支柱和第三支柱之间的互通转存机制，允许参加人在工作转换等情况下将年金账户资金转入个人养老金账户，并享受税收优惠政策，适当共享部分养老金融产品投资机会。目前看，我国第二支柱和第三支柱互通已具备一定的前提条件，如二者均为完全积累制和EET模式（指在补充养老保险业务购买阶段、资金运用阶段免税，在养老金领取阶段征税的一种企业年金税收模式），且参与人群高度重合。
扩大个人养老金产品可投范围，创新产品种类设计。从养老金的属性来看，个人养老金产品应具备风险较低、收益稳定的特征，可根据不同年龄段和风险承受能力的参与群体实际需求，设计出更具特色和针对性的产品体系。
一方面，增加可投产品范围，对于风险承受能力较强的参与群体，适当提高股票型基金、混合型基金等权益类产品的比例，同时探索股票、REITs、私募基金、投资信托、黄金等品种的投资可能性。
另一方面，在现有可投产品范围内，创新产品设计以提高产品收益，可参考道富环球的设计，在养老目标日期基金中加入分阶段延长式的下滑轨道设计，即将第二阶段（退休前30年～退休后5年）和第三阶段（退休5年后）之间的界限由传统的退休年龄，延长为退休后第5年，从参加者65岁延长至70岁，通过增加权益类资产的配置，进一步增厚投资收益。此外，可以增加对被动投资策略的探索，如指数投资策略等。
增强居民养老意识培养及基本金融理念普及。个人养老金缴存率、投资率不高的问题需从居民养老意识和金融理念层面进行改善。
一方面，做好养老金融教育，借助银行、保险等渠道对居民普及养老储备的必要性，同时可将养老教育纳入学校的课程体系，做好全民普及，以应对未来更加严峻的老龄化挑战。
另一方面，金融机构在销售养老金融产品时应做好投资咨询服务，根据参加人的风险偏好进行产品推荐。同时，逐步推广默认投资服务，即在参与人未做出明确投资选择时，自动将资金配置到预设投资组合的机制，从而提高养老金计划的参与度和投资效率。（本文节选自《2025年中国资产管理行业发展报告》第5章，有删节，标题为编者所加。）
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